周三(9月20日)美元兑日元涨至147.932，涨幅0.05%。

市场基本面分析

本周是超级央行周，市场的目光都在美联储的议息会议上。尽管油价意外飙升给美联储带来了一定压力，但美联储很可能会维持利率不变。但与此同时，日本央行周五的利率决议值得关注。从日本央行官员的态度来看，

日本央行可能会向市场发出明确的鹰派信号。

日本货币政策正常化预期升温，日债收益率明显上升。9月9日，日本央行行长上田和夫接受日本媒体《读卖新闻》采访。虽然他表示，实现通胀目标还有很长的路要走，但在应对宽松货币政策时要有耐心。

然而，有关负利率的相关声明已经变得无关紧要。

上田和夫认为，如果在2023年底前有足够的数据和信息指出日本工资继续上涨并继续推高通胀，日本央行将退出负利率。上田一雄的表态释放出雄鹰信号，日本货币正常化预期升温，日本国债收益率大幅上升。截至9月20日，

日本10年期国债收益率升至0.71%左右，为2013年9月以来最高。

对于日本央行来说，目前主要考虑两个因素。第一，日本未来的通胀表现会是怎样的；其次，如果货币政策收紧延迟，日元将面临进一步抛售压力，并可能引发被动干预。

日本的产出缺口已被逐渐弥合。

首先，我们需要关注日本的通胀前景。从历史经验来看，日本的通胀表现与产出缺口高度相关。目前日本经济持续修复，边际产出缺口缩小。预计这一差距将在未来逐步缩小。产出缺口衡量实际产出和潜在产出之间的偏差，

它是由潜在产出衍生出来的概念，也是评估短期经济走势和通胀压力的重要参考。

随着疫情后的经济复苏，日本的产出缺口并未得到纠正(2019年仍未恢复到疫情前水平)，而是处于持续修复和搭桥阶段。根据日本央行的计算，2023年第一季度日本的产业缺口为-0.34%。

较2022年第四季度(-0.37%)有边际收敛，呈上升趋势。

从结构上看，日本2023年的经济增长主要依靠民间投资和出口。2023年以来，日本经济复苏势头强劲，GDP增速保持较高水平，连续两个季度回升。二季度国内生产总值同比增长6.0%。

增速超过同期美国(2.4%)和欧元区(1.0%)。结构上，净出口贡献较大，拉动日本第二季度GDP增长7.2个百分点，私人消费和投资导致边际下滑。

结合奥肯定律(反映产出缺口与失业率的关系)和“通胀-失业”的菲利普斯曲线，将产出和通胀纳入同一框架，形成“通胀-产出”的菲利普斯曲线。原因是实际产出反映了社会总需求的总体情况。

潜在产出是对各种资源禀赋(劳动力、资本、技术等)充分利用后所能提供的社会总产出的衡量。)在一定时期内，所以当产出缺口为正或向上时(即实际产出与潜在产出正偏离)，说明社会总需求处于边际扩张阶段。

通货膨胀有上升的压力。

基于产出缺口和同比核心CPI的双变量VAR(向量自回归)结果很好地证实了这一理论结果。具体来说，产出缺口的单位正影响在六个时期(六个季度)对核心CPI有显著的拉动作用(在95%显著性水平)。

这种积极影响在第4阶段达到最高。相反，核心CPI对产出缺口的作用相对有限。

分别为两次石油危机冲击阶段（1973年Q2-1987年Q1）、短期经济景气阶段（1987年Q2-1990年Q3）、金融危机阶段（1990年Q4-2009年Q3）、后危机时代（2009年Q4-2019年Q4）以及疫情后阶段（2020年Q3至今）。

通过分别构建日本经济五阶段的“核心通胀-产出”型菲利普斯曲线，可以发现疫情后曲线斜率明显抬升，即菲利普斯曲线扁平化表象有所改善，指向核心通胀对产出缺口的敏感度明显提高，

这主要是因为20世纪90年代末日本房地产和股票市场泡沫破灭后，资产负债表衰退带来长期通缩均衡，即通缩状态下消费者生活成本降低或维持不变，工资上涨动力不足，工资长期稳定。

而疫情后，供应链短缺叠加地缘政治问题，大宗商品价格飙升，通胀率逐步上行，打破日本原有通缩均衡，逐渐步入通胀“新”均衡，即通胀上行带来消费者生活成本提升，叠加失业率处于历史低位，居民涨薪诉求激增，

通胀对产出缺口（社会超额总需求）更为敏感。

进一步线性拟合，可以得到2020年9月疫情以来的“通胀-产出”型菲利普斯曲线。简单线性外推后，我们认为在基准情况下（产出缺口上修至0.5%，接近疫情前2019年平均的0.63%），

核心通胀率将提升至4.1%附近。即使在悲观情景下，产出缺口未能回正（0.0%），核心通胀率也会维持在3.2%左右的水平。换言之，基于“通胀-产出”型菲利普斯曲线线性拟合，

日本产出缺口的弥合将进一步推升日本核心通胀。

以上的分析可以看出，日本的核心通胀大概率会在未来的4-6个季度内保持在4%以上的水平，这远高于日本央行大约2%的通胀目标，换言之，日本央行的紧缩步伐需要显著加快。

汇率则促使日本央行进一步加码货币紧缩，目前日元兑美元的汇率再度接近150的水平，而负利差是日元贬值的根本原因。与去年大幅干预外汇市场相比，日本央行目前更有条件采取货币政策紧缩的举措，

来避免消耗自身的外汇储备。从目前的各项紧缩政策选项来看，日本央行调整YCC的路径有这样几条：扩大10 年目标区间和/或提高10 年目标区间目标，

缩短收益率曲线目标；从日本国债收益率目标转向日本央行购买数量目标。

美元/日元技术走势分析：

美元兑日元被限制在看涨通道的支撑线和最近创下的高点147.86之间，这对价格形成了坚实的阻力，等待突破这一水平以确认打开继续上涨的道路，并朝着我们的下一个主要目标149.00前进。

EMA50继续从下方支撑价格，以加强延续预期看涨趋势的机会，除非突破147.35并保持在147.35下方，否则该趋势将保持有效。

支撑位：147.68 147.74 147.81

阻力位：147.95 148.02 148.09

（亚汇网编辑：章天）